中药天王之争:片仔癀向左,同仁堂向右(片仔癀VS同仁堂,谁更有投资价值?)

2021年四季度以来,市场的关注度基本上都在中药行业上。

在医药板块大幅回调的背景下,中药指数逆势上涨,短短两个月就上涨了18%,成为子行业涨幅王。

 

一,上涨的三大逻辑 投资的两条主线

其主要基于三大逻辑:

第一、政策开始大力扶持产业发展。

尤其是21年年底,医保局发布《关于医保支持中医药创新发展的指导意见》。意见提出,规定将符合条件的中药饮片、中成药、医疗机构中药制剂等纳入医保药品目录。

最明显的就是支付端的的直接反映。2021年中药医保入围后的中标率为84%,高出西药31个百分点,且集采降价幅度好于市场预期,2020年中成药平均降幅为37%,低于西药26个百分点。

这也让市场看到了中药行业的政策红利正在逐步释放,因此推动了板块估值的提升。

中药天王之争:片仔癀向左,同仁堂向右(片仔癀VS同仁堂,谁更有投资价值?) 图1

第二、企业的提价逻辑。

由于上游成本上升,导致中药企业产品出现不同程度涨价。

另外,药品不同于快消品,消费者对其价格的敏感度相对较低,这一定程度上有利于原材料的涨价向下游传导,市场对企业业绩增厚的预期提升。

第三、中药在大部分在于疾病的预防,不同于西药的病理性治疗。

尤其是疫情之后,人们对于身体健康的意识直线拉升。伴随消费升级,消费者对中药的需求有望进一步提升。

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从投资端来看,基本上两条主线:

1、市场在不断寻找类似于“片”的稀缺中药资源标的,长期具有潜在价量齐升的可能性。

2、现在估值较低,未来有望收益行业红利价值回归的中药消费品企业。

 

二,双天然原料形成竞争壁垒 量价齐升可能性凸现

从这两点来看,同仁堂的属性相对要偏好一点,这可能也是其受到资本市场热捧的原因。

首先来看第一点,中药资源的稀缺性。这方面,主要体现在其产品的原材料上。

同仁堂以生产、销售传统中成药为主业,覆盖心脑血管、补益、清热、妇科等领域,心脑血管类代表品种包括安宫牛黄系列、同仁牛黄清心系列、同仁大活络系列等;

补益类代表品种包括六味地黄系列等;

清热类代表品种包括感冒清热系列等;

妇科类代表品种包括同仁乌鸡白凤系列等。

其最为大家所熟知的产品莫过于安宫牛黄丸,也是公司主要的营收来源。其原材料天然麝香和天然牛黄占比较大,这也是其重要的竞争壁垒。

麝香作为中药细料中不可或缺的品种,取于成年雄麝,平均每头成年雄性林麝年产香大概在10g左右。

由于麝香的经济价值高,长期以来麝香主要取自野生林麝,不免遭到滥捕的情况。二十世纪五十年代以来,全国林麝数量从200万到300万头骤降至不到5万头。

2003年,我国将麝列为一级保护动物,严禁猎杀,国家天然麝香严格控制。

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同年,国家林业局下发了《关于进一步加强麝类资源保护管理工作的通知》,企业需要获得国家重点保护野生动物驯养繁殖许可证方可依法养殖。

国家按照具有使用天然麝香权利的药企的需求,由企业申报需求数量,批准后进行收购麝香。

目前,获得国家批准可以使用天然麝香入药的企业一共有 13 家,漳州片仔癀、北京同仁堂、上海&苏州雷允上药业、厦门中药厂成为首批入围的企业。

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人工养殖方面,林麝养殖存在诸多的技术难点,主要集中在四个方面:居住条件、喂养要求、传染病防治和幼麝培育。

因此,造成林麝养殖难以在短时间内快速扩大,也因此导致每年的麝香产量远远不能满足全国麝香的需求,也使得麝香价格始终在高位波动。

为了保证原材料来源稳定,各家上市公司纷纷布局林麝养殖业。

同仁堂在陕西成立 “北京同仁堂陕西麝业有限公司”布局林麝养殖产业;片仔癀在四川和陕西都有林麝养殖基地。

根据公开数据,2019年全国养殖麝数量约为三万头,其中大部分存栏由片仔癀管理。

资源的稀缺性加上较为稳定的供应来源,这变成了同仁堂和片仔癀的竞争壁垒。

目前,麝香国内产量麝香仍存在巨大缺口,麝香资源仍保持紧缺现状,麝香价格或将持续增长,这也是其股价持续上涨的主要逻辑。

另一种天然原材料天然牛黄,也是因为供不应求的状况,从而导致其价格持续上涨。

但是不同于麝香,牛黄不存在国家管制,属于随行就市的原材料。另一方面,由于来源也相对稳定,在壁垒优势相对麝香可能要弱一些。

资源的稀缺性同时也促使其产品拥有较强的保值增值属性,而这在产品的售价上直观的体现了出来。

同仁堂安宫牛黄丸2012年首次从350元涨到560元,2020年初涨到780元,目前京东大药房、阿里健康大药房等线上渠道已经提价到了860元,涨幅约10%。

这也让市场上看到了其量价齐升的可能性,从而助推了其股价的大幅上涨。

 

三,品牌与估值双震 一个向左一个向右

但是对比片仔癀来看,同仁堂的竞争优势可能要稍微弱一点。

主要还是在于片仔癀属于国家级绝密配方,而同仁堂较为缺乏国家级保密配方品种,安宫牛黄丸、六味地黄丸等大单品均面临其他品牌同类型产品市场竞争。

既然竞争格局没有片仔癀那么好,为什么现在股价一个向左一个向右呢?

我们认为主要有两方面原因:

1、品牌溢价能一定程度上提供产品竞争优势的补充。

2、估值较低,成长空间较大。

先说第一点,品牌溢价。北京同仁堂股份有限公司成立于1997年6月,是中药行业中华老字号,“同仁堂”品牌至今已有三百余年历史。

“炮制虽繁必不敢省人工,品味虽贵必不敢减物力”这句有名的古训便是出自北京同仁堂,多年来品牌的积累已经深刻印在消费者脑中。

根据调查,医药消费者在购买药品时最关心的还是药品包装与名称、品牌、厂家。

由于药品特有的属性(安全性),使得消费者更加信赖大品牌,往往也会为之付出品牌溢价。

这也一定程度上有利于价格由上游向下游的传导,企业的利润空间有望得到保证。

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估值方面,截止2021年11月30日,同仁堂PE-TTM为40.28倍,片仔癀PE-TTM为114.56倍。

很明显相比较于片仔癀,同仁堂的估值还是很具有吸引力的,价值中枢提升的空间还是很大的。这也是造成其股价一个向左一个向右的原因之一。

但是中药板块经过这一轮的上涨,大部分中药企业估值已经不算便宜了。

目前,同仁堂的PE-TTM为57.07倍,已经高出近年来公司市盈率均值,但是对于片仔癀现在103倍的PE成长空间还是有的。

总的来说,未来更多的还是要看公司的成长性能不能支撑起现在的估值,量价齐升到底能否延续。

 

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